金融法规（一）-----十五大以来的股市政策线

　　有效发挥其融资功能，是建立与发展我国证券市场的重要目的之一，十五大以来的5年间，我国上市公司数目已放大了一倍，由1997年6月的667家，上升到今年9月的1212家。股市集资额1997年至2001年末共筹集资金5242.74亿元，平均每年从股市吸纳资金1000多亿元，2000年创下1555亿元的历史新高……

十五大以来的股市政策线

2002年11月 整理：严林

　　扩容:有效发挥其融资功能，是建立与发展我国证券市场的重要目的之一，十五大以来的5年间，我国上市公司数目已放大了一倍，由1997年6月的667家，上升到今年9月的1212家。股市集资额1997年至2001年末共筹集资金5242.74亿元，平均每年从股市吸纳资金1000多亿元，2000年创下1555亿元的历史新高。今年以来受市场低迷的影响，总体筹资额比上年大幅下降，但单只股票上市融资却突破历史纪录，中国联通新股发行筹资额首次超过百亿，达到120亿元，显示不断成长中的证券市场对超级大盘股的接纳能力。

　　在证券市场规模不断扩大的同时，上市公司性质也突破所有制界限，结构出现多元化趋势，一批民企、外资参股企业的加入，为证券市场引进了源头活水。1998年以前，管理层将上市的重点放在国企身上，政策明显向国企倾斜。1999年，党的十五届四中全会做出了《中共中央关于国有企业改革与发展若干重大问题的决定》，伴随着国有经济布局调整和国退民进战略的实施，证券市场也开始了结构性的调整。2001年5～6月，3家自然人控股的民企用友软件、太太药业、广东榕泰先后登陆股市。

　　股票发行制度：证券市场的发展壮大是与股票发行制度的改革与完善密切相关的。在此期间，股票发行开始了市场化操作的摸索，审批制向核准制的转变即是一个重要的标志。

　　审批制又叫行政审批制，其配套手段是额度制，每年发行新股的数量由证券监管部门确定，之后将额度下发给省级地方政府和中央部委，再由地方政府或中央部委办推荐企业，最后由证券监管部门审批上市。

　　审批制的弊端是显而易见的。由于推荐企业上市的地方政府和中央部委办不必对公司的质量负法律责任，分配额度过程“暗箱操作”缺乏必要的透明度，极易滋生腐败等问题，红光实业、大庆联谊等劣质企业通过虚假包装从容上市的事件就是审批制弊端的集中体现。

　　随着审批制的种种消极影响逐渐暴露，市场的诟病之声也越来越大，核准制应运而生。1999年7月1日起实施的《证券法》明确提出，将股票发行由审批制转为核准制。核准制是指发行人在发行股票时，不仅要充分公开企业的真实状况，而且还要符合有关法律和证券监管机关规定的必备条件，证券主管机关有权否决不符合规定条件的发股申请。在核准制下发行人的发行权由审核机构以法定方式授予，地方政府和各部委办的行政审批权力大大弱化，发行过程的透明度也将大大提高。

　　证监会2000年3月16日发布的《中国证监会股票发行核准程序》为核准制发行规定了一个大致的操作流程。核准制的真正实施是在2001年3月28日中国证监会发布《上市公司新股发行管理办法》以后。在由行政审批制向核准制转变的过渡时期，我国采取了“通道制”这样一种行业自律的办法。截止今年6月30日，41家具有主承销商资格的券商拥有通道总数为184个。曾创下36.68元发行天价的用友软件是拉开核准制帷幕的第一只股票，作为一家民营高科技企业，用友以60多倍的市盈率发行仍然获得了超过300倍的认购，既表明了企业自身良好的经营状况，也说明了核准制下投资者对上市公司质量的认同。

　　核准制作为由计划经济的审批制向市场经济的注册制过渡的一种形式，离真正的市场化还有相当距离。我们期待“十六大”之后发行体制能有进一步的完善。

　　机构投资者：十五大以来的五年间，伴随着社会财富的快速积累，大众投资意识的增强，特别是管理层引导投资，超常规培育机构投资者各项政策的出台，再加上期间持续两年之久的牛市行情所带来的财富效应，使社会资金快速向证券市场聚集，证券市场投资者的队伍迅速壮大。

　　1999年7月，伴随着“战略投资者”概念的浮现，被禁锢多年的国有企业，国有控股企业和上市公司（俗称“三类企业”）得以以“战略投资者”的身份进入股票一级市场。紧接着，9月证监会的一道文件，又为三类企业进入二级市场打开了大门，至此，各类机构法人投资证券市场已无法律障碍。目前，上市公司委托投资虽有减少迹象，但三类企业通过机构委托理财的资金仍有1000亿元左右。
而在此之前的1997年11月，国务院颁布《证券投资基金暂行办法》，这一文件催生了在证券市场上扮演着举足轻重角色的证券投资基金。5个月后，即1998年3月首批证券投资基金——基金金泰、基金开元问世，掀开了我国基金史的崭新篇章，3年后的2001年，首只开放式基金——华安创新基金登场，其发展势头更加迅猛。目前基金业已走上规模化发展和品种创新的道路，4年时间，基金管理公司已达19家，管理基金67只，基金规模达1297.65亿元，基金占流通市值的比例到2001年末已达5.65％，积累分红250亿元，平均年红利收益率超过10％。同时出现了债券基金、180指数基金等新的基金品种。

　　2002年6月，证监会颁布《外资参股证券公司设立规则》和《处资参股基金管理公司设立规则》。10月16日，中国首家中外合资基金管理公司——国安基金管理公司获准筹建，10月24日,第二家合资基金，即华宝兴业基金管理公司也拿到中国证监会的筹建批文。

　　经过几年的积累与发展，特别是两轮增资扩股潮，证券公司总体实力不断上升。虽然证券公司数量仅从1997年的90家增至目前的124家，但总资产已由1997年的2132亿元，增加到2001年末的6314亿元，净资产由305亿元，增加到923亿元，分别是原先的2.96倍和3.02倍。综合实力、抗风险能力和抵御外来竞争能力都大为提高。

　　此外，社保基金、保险资金与证券市场间的通道在此一时期也正式被打通。先是保险资金允许通过投资证券投资基金间接进入证券市场，入市比例为保险资金规模的10－15％，按当前保险公司5612亿元的资产规模计算，入市规模可达560亿元。2001年12月《全国社会保障基金投资管理暂行办法》颁布，规定社保基金投资于证券投资基金、股票的比例不得高于40％，按2001年底社会保障基金资产805亿元计算，入市资金最高为322亿元，再加上个人账户、企业补充养老基金，社保基金可带来1000亿的入市规模。

　　上述各类机构投资者队伍的壮大，极大地改变了中国股市原有的散户为主的格局。伴随着个人开户数量与投资额的增长，必将为股市的繁荣与发展，奠定坚实的基础。

　　公司治理：公司治理是现代企业制度中最重要的组织架构，它实质上是公司的权力制衡问题。在中国的证券市场上，公司治理结构的概念是在2001年才被正式提出来的，但是此前证监会在规范上市公司运作方面，一直进行着不懈的努力。

　　1997年，证监会加强了对上市公司规范运作的检查。12月，证监会发布《上市公司章程指引》和《上市公司检查制度实施办法》。

　　1998年2月20日，证监会发布《上市公司股东大会规范意见》。10月6日，证监会发布《关于对拟发行上市企业改制情况进行调查的通知》，规定今后对拟发行上市企业实行“先改制后发行”的办法。拟发行上市企业改制完成后，须向证监会报送改制情况的书面报告。为落实上述要求，证监会将在接到书面报告后对企业改制情况进行调查。

　　2000年5月18日，证监会发布了修订后的《上市公司股东大会规范意见》。

　　2001年5月30日，周小川在上市公司治理研讨会上发表题为《上市公司治理结构的改进》的讲话，这是管理层首次正式提出“上市公司治理结构”的概念。周小川在讲话中指出，“中国资本市场上已经有一批实际上被掏空了的上市公司，在近期还会有一些掏空了的上市公司暴露出来，会使我们逐渐体会到这个问题相当严重，而这种掏空现象很大程度上可以归结为公司治理结构不健全导致的恶意决策。”证监会副主席史美伦在这次会议的闭幕辞中指出，证监会将采取建立健全有关上市公司治理的原则标准和法律法规、引入独立董事制度、规范董事会的运作等五项措施来提升上市公司治理水准。

　　史美伦讲话之后，8月16日，证监会发布《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，规定上市公司应当建立独立董事制度、上市公司应当充分发挥独立董事的作用、独立董事应当对上市公司重大事项发表独立意见。

　　2001年8月27日，证监会公布了对三九医药股份有限公司及有关人员给予公开批评的通报。三九医药股份有限公司大股东及关联方大量占用上市公司资金，其总额已占到上市公司净资产的96％，验证了周小川“近期还会有一些掏空了的上市公司暴露出来”的说法，三九医药和猴王的案例使得大股东侵占上市公司权益的现象引起了社会的广泛关注。

　　及时、规范的信息披露，是保证公司治理有效运作的重要条件。2001年以来，证监会出台了《公开发行证券的公司信息披露规范问答》和《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则》两个系列文件，对上市公司的招股说明书、季报等信息披露文件的内容与格式做出了规定。并且从2002年第三季度起，证监会要求所有上市公司都要公布季度报告，并对业绩的大幅变化做出及时预告，进一步保障了投资者的知情权。

　　2002年1月7日，证监会、国家经贸委联合发布《上市公司治理准则》，《准则》参照国外公司治理实践中普遍认同的标准，针对我国上市公司治理方面存在的突出问题，提出了一套兼原则性与操作性的措施，在我国上市公司治理结构的制度建设方面迈出了重要一步。

　　2002年4月26日，证监会、国家经贸委发布《关于开展上市公司建立现代企业制度检查的通知》，检查活动贯穿了整个2002年，到本月，检查已经进入了总结汇报阶段。在检查过程中，证监会和各地证管办就发现的问题向上市公司提出了整改意见，一批存在严重违规违法行为的上市公司高管被审查甚至批捕。

　　在中国，出现现代意义上的企业，也只是改革开放以后的事。而与资本市场紧密相连的上市公司，更是新鲜事物。十五大以后，随着对公有制多种实现形式的肯定，国有企业建立现代企业制度的开展，我国上市公司的公司治理结构有了很大的进步。但是我们要看到，公司治理结构的完善，需要法制的完备、诚信文化的建设、资本市场的发展、投资者素质的提高，今后还有很长的路要走。

　　并购重组：1997年党的十五大提出“有进有退”、“有所为，有所不为”的战略，开始对国有经济进行战略性大调整。特别是在加入WTO的大背景下，这种调整步伐明显加快。作为中国经济的精华，上市公司以并购重组的方式，尤其明显地感受到和经受了这些变迁。

　　资产重组：风起云涌国退民进以协议收购和区域性重组为主的资产重组浪潮兴起于1997年，持续到2001年。这股浪潮是从上海本地股重组开始的。望春花、电器股份、英雄股份等一批沪本地股敢为天下先，到2001年，上海市115家上市公司中有70％以上完成重组，取得了显著的成效，2002年上海市上市公司的净资产收益率、每股收益首次超过沪深两市平均水平。在其带领下，以资产运作为纽带，通过协议收购，借壳上市等方式的资产重组可谓一浪高过一浪。

　　1999年上市公司资产重组的特点是以网络、高科技为主要领域，2000年资产重组围绕绩差上市公司，2001年发生了600多起资产重组。这些重组基本上围绕“保壳”而进行。国家股无偿划转、协议受让无一不是以挽救国企上市公司为目的。

　　如此大规模的资产重组案例，得益于政策的松绑：1999年《证券法》的出台是政策上的重大突破，对上市公司收购方式、收购条件、收购程序、收购活动等作出原则性规定；2001年管理层出台了《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》、《关于加强对上市公司非流通股协议转让活动规范管理的通知》等一系列法规，尤其是前者对重组效果好的放宽再融资条件，鼓励意图彰显。

　　2002年以来，新一轮实质性资产重组热悄然兴起。这次重组以《上市公司收购管理办法》及《上市公司股转股变动信息披露管理办法》的出台为标志。

　　实质性资产重组可分为两类：一类是重组力度大、转型彻底，如湖北兴化转向能源、三星石化转向电子信息。

　　另一类是以行业整合为主，壮大企业规模。今年发生的85起重组，同业兼并占了80％以上，如太极集团、西南药业、桐君阁整合医药产业，打造医药研发、生产、销售一体化集团；全陵药业受让南京医药集团南京第三制药厂全部产权；火箭股份斥资4.8亿元整合资源等等。

　　今年资产重组还有一个新的“亮点”，民企成为国有股受让的生力军。今年8月15日，沈阳北泰受让方向光电国有股获财政部批准，成为6·24之后国有股协议转让民营资本的第一案。在此后一个多月的时间里，又有6家上市公司“国退民进”获财政部批准：上海华馨入主健特生物，深圳绿保受让ST鑫光国有法人股，ST猴王国有股转让上海国策、ST新城B国有股转让，上海鸿仪入主国光瓷业、友谊股份被纳入复星系。

　　今年9月份《上市公司收购管理办法》的出台为外资和民企收购上市公司打破了身份的限制。而2000年8月以来，70多家上市公司签订了100多份股份转让协议，其中公开披露受让方为非国有单位的有40余家，市场人士认为除了7家获批之外，未获批的有望得到审批。可以预见，随着政策的解禁，将有更多的民企入主上市公司，为证券市场带入新的血液和动力。

　　外资并购：艰难探索全面启动外资并购因《关于向外商转让上市公司国有股法人股有关问题的通知》的出台再次热闹起来，其实外资并购我国上市公司是从伤心之旅开始的。1995年北旅股份首开外资并购先河，但在引入外资后，公司业绩并没有很大改观，其后，公司连续亏损，外资黯然隐退。1995年9月23日国务院发布暂停向外商转让上市公司国家股和法人股的通知，使外资并购戛然而止。
然而，全方位、多层次、宽领域对外开放是党的十五大确定的重要方针，从1997年开始外资并购在实践中不断探索前行了。许多上市公司外资并购取得了突破性进展，在当时中国尚未加入WTO的背景下，上市公司的外资并购不能不说是超前的。外资并购掀起小高潮，当是在我国加入WTO之后。在此期间，国家也陆续出台了鼓励外资并购的相关政策法规。

　　2001年11月，外经贸部和证监会联合发布《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》，对允许外商投资企业受让上市公司非流通股做了原则性规定。

　　2002年4月起，《指导外商投资方向规定》及《外商投资产业指导目录》正式实施，许多以往限制外资进入的领域开始解禁。

　　2002年8月11日起，开始执行新的《外商投资民用航空业规定》。外商的投资范围扩大到现有的任何一家航空运输企业。

　　政策法规的积极催生和中国加入WTO的背景，使外资并购正在全方位开展。近期外资并购案件呈出现不同以往的鲜明特征。

　　1.进展快。外资一跃成为上市公司大股东。2002年8月8日，赛格三星发布公告称，三星康宁受让大股东股权，有望成为其第一大股东。

　　2.力度大。深圳市政府“靓女先嫁”，将深能源等五大国企向外资公开招标拍卖，深发展花落美国新桥投资，一些垄断性较强的行业以比WTO承诺更快速度向外资开放。中石化联手美国埃克森美孚建造100家加油站，突破了外商经营成品油零售市场的禁区。

　　3.模式新。东风汽车和日产全面合作，开创了外资参与大型国企全面改造的先例，青岛啤酒以定向发行可转债的方式与世界著名啤酒酿造商AB公司强强联姻，AB公司最终将成为青啤第二大股东，均带有鲜明的金融创新特点。

　　如果说这些外资并购政策没有专门涉及外资和上市公司的话，2002年11月4日由证监会、财政部、国家经贸委联合发布的《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》则明确向外资发放了通行证。这一通知解除了1995年以来实行的暂不允许向外商转让上市公司国家股和法人股的政策禁令，意味着暂停8年之久的外资并购上市公司得以重新全面启动。随着新政策的实施和前期出台的《上市公司收购管理办法》和配套法规的正式实行，以及年底前出台的外资并购条例的出台，我国上市公司以市场化为取向、融入国际产业整合为目标的新一轮并购重组蓬勃兴起。可以预期，国有资产的战略性退出、国家产业结构的优化以及国际资本的大量涌入将使新一轮购并重组无论在深度、广度还是时间上都远远超出以往的购并活动。

　　中外合作：开放经过近三十年的改革开放，目前中国经济国际化程度已经达到了相当高的水平，各个领域的对外开放都已经不同程度地展开，从金融领域来看，银行业开放步伐最大，保险业开放的力度也不小，比较起来，证券业开放的力度最小，中国金融的这种梯形开放模式，跟金融各业成熟程度不同而受到的保护力度不同有直接关系，随着中国入世，证券市场的对外开放将会逐渐加快，目前，只是一个时间表的问题。去年10月，证监会副主席史美伦女士就表示，到2004年中国将允许外国公司直接投资中国的证券公司，到2006年，外国投资者将直接投资中国市场。依照中国加入世贸组织，中美达成的双边协议：外资可持有基金管理公司33％的股份，3年后可增至49％，5年后可增至51％；外资券商可持有证券公司33％的股份。实际上，中国对证券市场的保护期为5年。中国证券对外开放，主要包括证券投资、证券融资和证券业务三个方面的开放。

　　从券商的角度来看，入世对其冲击最大。现在大部分证券公司和基金管理公司都明白一个道理，要与境外机构竞争，最有效的办法是“师夷之长技以制夷”，先合作甚至合资，结成同盟，既能壮大自身实力，又能从内部学到境外机构的真东西，然后才能守住阵地，甚至打败对方。今年以来，随着《外资参股证券公司设立规则》的出台，一些券商陆续加快了与外方同行的合作步伐。湘财证券与法国里昂证券合作，合资公司的业务定位于A股承销业务。实际上，双方的接触早在2000年8月就已进行。继湘财证券之后，今年3月，长江证券与法国巴黎百富勤亦签订协议，合作目标也是直指A股承销业务的外资参股证券公司。到目前为止，已有二十余家中外证券经营机构签订了合作协议。已经运转且十分成功的中国国际金融有限公司（中金公司）成立于1995年，由中国建设银行、摩根斯坦利国际公司、中国经济担保公司和香港名力集团等共同投资组成。该公司中外券商优势互补，业绩骄人，是一个完美的股东组合。其投资银行业务在中国的电信、电力、石油天然气和金融等重要行业都形成了颇具实力的专业能力。联通、中石化等A股的超级航母都是由其主承销。

　　从基金来看，早在去年10月，华安基金管理公司就与英国富林明投资管理有限公司在上海签署了投资技术合作协议。

　　从上市公司来看，中国国内企业海外上市早在90年代初就已经开始。当时最早在美上市的是华晨金杯汽车，后来广西玉柴股份也在美上市，这都是比较早期的。1997年以后，陆续有一些国企大盘股在海外招股上市，如1997年中国电信（香港）在纽约和香港两地成功上市，集资42.2亿美元。2000年，中国石油和中国联通在纽约、香港成功发行上市，分别募集资金28.9亿美元和56亿美元，其中，中国联通的上市项目是有史以来除日本以外亚洲地区最大的首次公募项目。这几起海外融资项目中金公司担任了联席协调人、簿记管理人、保荐人及主承销商。

　　我国证券对外开放中，十分注意借鉴国际经验，推出符合中国国情的金融创新产品，如近期即将推出的QFII。引进合格的境外机构投资者，是给A股市场输血的一项具体举措。引进QFII是对外开放和吸引外资方针的延续和拓展。QFII的引入还有望改善上市公司的股权结构和公司治理结构，成为我国资本市场健康发展的重要标志之一。

　　我们注意到，开放的含义不但是对外开放，同时还有对内开放的一面，其实我国的B股市场已经率先于2001年2月对内开放，这为人民币实现资本项目自由兑换，建立统一的对内、对外开放的证券市场做好了准备。

　　外资不但可以逐步进入证券市场，在另一个领域——处置不良资产中，中国亦将为外商提供“最便捷”的途径。中国华融资产管理公司总裁杨凯生曾经表示，在华融的债权、股权及实物三大类资产中，只要符合国家产业政策的，都可以依法向外商出售。

　　从监管层角度看，中国证监会主席周小川在“WTO与中国证券市场研讨会”上说，证券市场要努力适应相关原则和制度框架要求，在实现承诺的同时，要不断提高市场的承受程度，推进与监管能力相适应的各项开放。

　　尤其是十六大召开的前一周以来出台的国有股、法人股向外资开放和QFII细则的出台，不但涉及竞价转让还涉及了二级市场的进入，体现了管理层执行对外开放的政策信号，中国证券市场对外开放的广度和深度只会越来越大。

附：国有股减持大事记

　　1.1994年4月28日，珠海恒通集团收购上海建材集团持有的棱光实业部分35．5％的股权，成为棱光实业第一大股东。这是中国证券市场上第一例国有股转让案例，也是一例典型的财务性购并。

　　2.1994年9月，陆家嘴以国家股部分资金未到位且股结构不合理为由，以每股2元的价格协议回购国有股2亿股，成为全国国有股回购的首例。之后，在1999年4月，云天化提出回购集团公司所持部分国有法人股，2000年被获准实施。同年12月16日，申能股份以25．1亿元自有资金回购10亿股国家股的申请获批准。

　　3.1999年9月22日，中国共产党第十五届中央委员会第四次全体会议通过《中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》提出了“要坚持有进有退，有所为有所不为”的国企改革原则，为国有资本在部分领域的退出打开了政策通道，体现在证券市场上就是国有股减持。从战略上调整国有经济布局和改组国有企业，在不影响国家控股的前提下，适当减持部分国有股。

　　4.1999年11月29日，国家推出了国有股配售试点方案以及10家试点上市公司名单，以“10倍市盈率以下的配售价格，年内2家试点，2家配售总额约5亿元”的界定，使国有股减持方案受到了市场好评，在医治国有股流通这个“历史遗留重症”上，终算是迈出了实质性的第一步。

　　5.1999年12月2日，国有股配售试点启动。中国证监会确定冀东水泥、华一投资、惠天热电、陆家嘴、中国嘉陵、天津港、富龙热力、成商集团、黔轮胎、太极集团等10家为国有股配售预选单位。中国嘉陵、黔轮胎1999年进行试点，其余8家将优先作为下一年国有股配售的预选单位。中国嘉陵和黔轮胎通过配售方式进行国有股减持试点，因价格设置不合理出现认购不足的情况，未能达到预期目的。

　　6.2001年2月7日，香港上市的中国航信，结合H股发行进行了一次国有股增量减持的尝试。

　　7.2001年4月，宁夏恒力公开向境内投资者征集股权受让人和对境外投资者征集股权委托管理人，其引入境外投资者的国有股减持方式是在国有股股权运作方式上的探索和创新。

　　8.2001年5月，武汉石油以国有股置换职工股方法减持国有股。公司控股股东中国石油化工股份有限公司将其所持有的813．8万股国家股与湖北江原石化股份有限公司的1252万股内部职工股以1.3:2的比例进行置换。

　　9.2001年6月12日，国务院正式发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，这标志着国有股减持工作正式启动。

　　10.2001年10月22日，中国证监会宣布暂停国有股减持，相应地，沪深两市爆发了单日井喷行情，两市大盘指数以几近张停报收。

　　11.2002年1月26日，中国证监会规划委在互联网站上发布了由一家研究机构汇集整理的国有股减持方案阶段性成果并向社会各方征集意见。有关说明中，提出的折让配售方案仅是供讨论的一个方案。我们注意到，管理层特别提到在制定减持方案时，将充分听取社会各方的意见，尤其是取得多数流通股东的支持，第一次把流通股东的权益特别进行了强调。此前，证监会已经从社会上征集了4300多份国有股减持方案和建议，证监会汇集整理后形成了七大类方案。

　　12.2002年6月23日，国务院决定：除海外发行上市外，对国内上市公司停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》中关于利用证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法。我们注意到，此次决定是由更高一层的国务院而非证监会发出，其权威性不容置疑，意味着较长时间内国有股减持这一重大利空因素将不再困扰二级市场，对广大投资者无疑是重大利好，伴随该特大利好，沪深两市大盘均留下了极大的向上跳空缺口，3个多月后才被完全回补。不同以往的是，本次政策利好行情爆发的初期，机构之间就产生了极大的分歧，各大证券投资基金绝大多数看好后市，采取了大幅增仓的操作策略，结果被套，而以银河系为代表的空方借机大举出货，主动调整持仓、持股结构，成为是次行情的少数机构大赢家。