人民币升值预期与当局的应对策略

金融投资处 葛西城 2003.07.30

　　公众预期是一股强大的力量，一旦它通过“羊群效应”积聚起来，对市场将起到推波助澜的作用。这种效应如果没有正确的引导，对市场的破坏非常大。比如在经济萧条期，一旦一家银行出现支付问题，这个消息再一传十，十传百，将引起空前恐慌，从而对银行造成“挤兑”风潮。这个时候，如果没有同业采取挽救措施或者政府出面承诺，重建公众信心，银行将在很短时间内倒闭并波及其它银行，形成可怕的连锁效应；美国华尔街在国际金融界享有盛誉，但安然事件和接踵而来的世通案件严重打击了投资者的信心，一时风声鹤唳，草木皆兵，华尔街股市应声下跌，一蹶不振，并由此导致了世界五大会计师事务所之一的安达信倒闭，百年之功毁于一旦。相反，善于正确引导预期，影响预期并利用预期，对于货币当局宏观调控市场，却能起到事半功倍之奇效，花极小的代价达到预定目的。例如日本央行通常采用这种手段干预市场，这被称之为“口头干预”，一旦市场出现当局不能容忍的局面，金融当局的某位重要人物就会通过各种渠道表达对市场的关注和担忧，市场对这种表态一般不会无动于衷，于是相应调整预期，从而使市场按照当局所希望的方向发展。我们的股票市场也存在这种情况，当市场过热或过于低迷影响到宏观经济的时候，当局通常通过社论来委婉地表达他们的态度，引导股民的预期向当局所希望的方向偏向，从而对市场进行矫正。
　　预期这种工具在1998年香港联系汇率保卫战中被角力双方应用得淋漓尽致，客观上扮演了为双方的斗智斗勇摇旗呐喊的角色，对战役的激烈程度起到了推波助澜的作用。金融大鳄一方利用它来煽风点火，蛊惑人心，搅乱市场；港府一方利用它来拨乱反正，振奋信心，打击投机。双方应用这种工具都得心应手，拿捏得当。国际炒家在摸准香港联系汇率的软肋后，一边在三市紧张布局，一面选准时机，大肆散布舆论。在七八月份香港公布经济指标和失业率的时候，国际炒家不失时机的加强与媒体的接触，借助自身的影响力，发布香港联系汇率要崩溃的讯息；同时，他们还趁中国大陆抗洪的时机，通过上海黑市，口头或行动上推动人民币贬值。在炒家四面出击，市场呈现山雨欲来风满楼的紧张气氛，并逐步被炒家牵着鼻子走的时候，要没有力量来改变弥漫市场的悲观预期的话，炒家就只等着坐收渔利了。港府采取了针锋相对的措施，一边高姿态沉着迎战，见招拆招，一边广泛争取民心支持，甚至游说华资大户入市接盘，同时，港府还部署经纪商散布中央政府准备了上千亿港币以随时支援港府，中央政府也及时做出了是特区政府坚实后盾的表态，这些姿态和舆论极大的威慑了投机者，也给了市场修正预期的暗示。交战结果，联系汇率保住了，战后盘点战果，皆有得有失。从干预市场的角度来审视这场交锋，我们不得不对预期这种工具刮目相看。
　　前事不忘，后事之师，目下闹得沸沸扬扬的人民币升值问题我们也可以从心理预期这个层面做个剖析，从而指导我们做出正确的应对策略。如果舆论造势这种手法应用得当，国际游资和人民币回流问题以及诸多因为预期人民币升值而采取的客观上加大人民币升值压力的行为都会大为减少，这或许可使监管当局面临的压力相对减轻，甚至会使得国内的货币政策受到的干扰减少，当然为维持固定汇率，吸纳外币而投放的人民币也可以少很多。
　　这次人民币升值事件中，力主人民币升值，甚至威胁不惜采用法律和经济打压手段做筹码的是包括日本、美国和欧盟的政界要人、行业协会和专家学者；坚持人民币汇率不能轻易动摇的是我国政府部门和一些有识之士。
　　序幕的拉开是在今年五月份在法国的七国财长会议，日本财务大臣盐川正十郎表示中国出口的廉价商品正在输出通货紧缩，这对世界经济有负面影响，他敦促其它与会财长要求人民币升值。日本开了这道口子，美欧首脑纷纷上蹿下跳。先是美国财长斯诺多次公开表示要求人民币升值，再是欧盟不惜以削减普惠制待遇相威胁。行业团体也瞅准机会，对政府施压。美国的“健全美元联盟”要求政府对中国提起“301条款”，以逼迫中国就范。与此同时，西方的媒体，专家学者纷纷撰文鼓噪。一时大有“西风压倒东风，扭转乾坤之势”，气势汹汹，再加上最近欧盟已经正式取消对中国产品的普惠制待遇，更使市场相信，在如此强大的攻势下，人民币必有松动的可能。于是乎，雪上加霜，火上浇油的事情产生了。据报道，在分析我国今年上半年激增的外汇储备时，发现有两百多亿美元来源不清，业内人士估计这些外汇系国际游资，专为赌人民币升值而来；而在分析近年的国际收支结构时，有关人士发现过去历来就为负值的“错误与遗漏”一项转而为正，而且为数不小，有人认为这可能表明资金外逃的趋势在减小甚至在回流，这些是否也是冲着人民币汇率的升值可能来的呢？如果有这种可能，这说明即便事实上中国没有升值的压力或者升值压力并不大，也可能因这种一边倒的预期而变成现实。
　　那么在这种情势下，外汇当局应该如何应对呢？是仅仅默默无闻的采取疏导的措施分流外汇，奉行“兵来将挡，水来土淹”的手法呢，还是通过多种渠道，组合方式从源头上减轻投机资金的进入呢？我认为选择后者是明智的。其实升值压力中有相当部分跟预期人民币升值有关，只要通过各种手段消除这种预期，就能很大程度上减轻人民币目前面临的升值压力。
　　我认为要做到后者，政府应该讲求策略。这个策略，应该以消除市场的不利预期为目标，政府的对外表态和政策制定都应该贯彻这种精神。我以为，这种策略应该包括以下几条：
　　首先，虽然人民币汇率的调整与否最终要由国务院决定，但外界对中央银行，商务部和国家外汇管理局的观点也相当关注。因此，我认为这些部门应该加强协调，要注意不随便对外发表看法。因为这些观点虽然只是代表个人或者较小范围的认识，却能引起市场极大的想象空间。
　　其次，对于西方发表的升值言论，政府应该通过多种途径予以坚决否定。如果不这样，市场可能被这些别有用心的人的不负责任的言论误导。比如，美国财长斯诺曾表示，美国支持中国引入任何更加灵活的汇率制度，并听闻中国有兴趣这样做。他还说，就他所知，中国已向其他国家领导人提出，中国有意令人民币汇率更具灵活性，受到了其他国家领导人的鼓励。那么，事实上中国政府这样表示了吗？更可能的是斯诺这样说只是一厢情愿罢了，但他用如此挑拨的话对市场的预期影响非常坏。
　　最后，政府必须要市场相信，人民币升值是不可能的，人民币稳定是确信无疑的。要做到这一点，必须要有非常有决定权和很高级别的官员表态。另外，我们还要通过措施以表明这种决定是可信的，任何投机份子想借机炒做都是会“倒蚀一把米”的，也就是要对投机者有威慑力。例如我们在亚洲金融危机中对外宣称人民币不贬值就是一个可信的承诺，因为我们保有庞大的外汇储备，这个承诺
就是可信的。

　　评 注 ：
　　关于人民币汇率问题有几点需要注意：
　　一是，汇率关系进出口问题。人民币不升值，有利于中国增加出口，有助于增加需求，能够缓解国内总需求不足的困难。从短期看，用外国的需求调整和补充国内的需求是正常的，但是连续多年的总需求不足，说明我们自己的经济出了问题，一味靠国外的需求而不从内部找问题解决问题，长此以往总会造成新扭曲，引起新问题。事实上这样的问题已经摆在我们的面前。对外，造成贸易纠纷；对内造成货币政策的混乱。人民银行投放的上万亿货币都用去购买了外汇，最后变成了外国的国库券，成了外国的投资而不是国内的投资。我们国内的经济出了什么问题，如何增加总需求，这是另外一个课题。但是可以肯定，它不是永远能用出口盈余来治理的。开错药方，不但看不好病还会把病治大了。
　　二是，汇率关系国际资本流动问题。 人民币升值必将引发国际游资的套利活动，将对我们的金融体系形成较大压力。从我们的国际贸易帐户的情况看，有数据显示这种活动已经发生。好在央行已经在本、外币的存贷款息率等方面采取了一定的措施。
　　三是，汇率关系全社会生活品质问题。我们现在的名义汇率下的相对竞争力实际上还有部分是隐藏在相比很低的劳动成本和出口退税这一不相比没有尽到社会义务的措施下的。我们相信改变这两点将比直接将人民币升值更有利于提高全社会福利，对此，我们还是要小心避免当年发生在日本、台湾的历史重演。